預計合康公司2014-2016年EPS分別為0.26元、0.33元和0.41元,對應PE分別為35.4倍、28.5倍和22.8倍。雖然目前估值不低,但隨著高壓變頻業務的企穩和中低壓變頻的放量,公司業績逐步轉好較為確定,新業務有可能帶來超預期的彈性,維持“推薦”的投資評級。

高壓變頻業務預計穩定發展:公司目前在國內高壓變頻領域仍維持行業領先地位,市場占有率13%左右。由于國內經濟增速出現放緩態勢,高壓變頻器部分客戶所處的鋼鐵、煤炭、水泥等行業不景氣尤為明顯,公司去年高壓變頻器收入和訂單情況都有一定下滑。今年以來,一方面電廠、生物醫藥、化工等行業需求相對較好,另一方面保有變頻器的更換、保養市場開始逐步啟動(如合康目前全市場的保有量已達8000臺以上,高壓變頻器標準壽命一般8-13年)。未來客戶在更換產品時會比較謹慎,優先選擇品牌良好的進行更換,可以預見合康在更換、保養市場的競爭中會更具優勢。

中低壓變頻將繼續快速增長:武漢基地2013年度已投入使用,人員已有500多人,產能在2014年可快速釋放。銷售上一方面逐步建立了中低壓變頻器產品的銷售渠道,另一方面與高壓變頻產品的銷售平臺共享資源。高壓變頻產品以項目型銷售為主,如項目中產生中低壓變頻產品需求,公司的中低壓產品銷售也將介入。借助公司在高壓變頻領域的客戶優勢,我們預計今年在中低壓變頻領域的收入有望大幅增長。

戰略布局完整,新業務值得期待:公司在2013年新設立了合資公司合康思德電機、收購了東菱技術40%股權。合康思德主要做高效電機、驅動,定位于低速電動車,目前產品已在客戶處試用數月;東菱技術核心產品為交流伺服系統,在國內處于中等水平。經過這一系列的動作,公司在工業自動化產業鏈上伺服、高效電機等缺失逐步補全,合康的戰略逐步明晰,即以高壓變頻為起點,最終目標是提供工業自動化的整體解決方案。公司在高壓變頻領域已經建立了較高的美譽度,技術、品牌都有優勢且客戶資源較多,未來在此基礎上擴大其業務范圍。總的來說,公司在新能源汽車、工業自動化領域的新業務值得期待。